海澜之家的至暗时刻：现金流告急，股东信心崩塌？

在国内服装零售市场，海澜之家曾凭借“男人的衣柜”这一响亮口号，稳坐男装行业的头把交椅，风光无限。然而近年来，海澜之家却陷入了业绩增长的泥沼。2024年，公司营收、净利双降，各项数据背后的问题逐渐浮出水面，曾经的行业巨头正面临着前所未有的挑战。

从营收数据来看，2020 - 2024年，海澜之家的营业收入分别为179.59亿元、201.88亿元、185.62亿元、215.28亿元、209.57亿元 ，同比分别变动 - 18.26%、12.41%、 - 8.06%、15.98%、 - 2.65% 。2019年，其营收规模曾高达219.7亿元，此后五年再未达到这一高度，收入波动明显。2024年各季度数据也不容乐观，Q1同比增长8.72%，此后Q2、Q3、Q4分别下滑5.88%、11.01%、4.38% ，今年Q1虽有增长，但仅微增0.16%。收入增长乏力，成为海澜之家当前面临的一大难题。

主品牌海澜之家更是业绩波动的关键因素。近三年，该品牌收入分别为137.53亿元、164.58亿元、152.7亿元，同比分别变动 - 9.11%、19.66%、 - 7.22% ，2024年收入下滑正是受此拖累。尽管品牌毛利率上升明显，从42.24%提升至46.54% ，累计上升4.3个百分点，赚钱能力看似加强，但这背后是服装涨价还是成本控制带来的结果，不得而知。

加盟店与直营店数量的变化也反映出一些问题。近三年，海澜之家系列加盟店及其他门店持续减少，从4888家降至4365家，累计减少523家，2024年净减少359家；而直营店数量则保持增长，从1054家增至1468家，累计增加414家，2024年净增加216家 。加盟店的减少，或许意味着经销商对品牌前景信心不足，而直营店的增加，虽可能是公司战略布局的一部分，但也在一定程度上加重了公司的运营负担。

销售费用的持续增长同样给海澜之家带来不小的压力。2020 - 2024年，公司销售费用分别为24.03亿元、32.52亿元、34.25亿元、43.53亿元、48.41亿元 ，累计投入182.74亿元，累计增长率超1倍，2024年同比增长11.21% 。销售费用率也从13.38%上升至23.1% ，累计上升9.72个百分点。职工薪酬、租赁及物管费（含使用权资产折旧）是费用大头，2024年分别为14.85亿元、11.34亿元 ，同比分别增加0.43亿元、2.7亿元，这与直营门店增加密切相关。

此外，线上渠道发展也带来了门店及网店营运费用的增长，2024年为9.3亿元，同比增加0.46亿元，且网店营运费用早已超过实体门店相关费用。新增的市场营销费项目近两年也分别达到2.47亿元、3.25亿元 ，广告宣传费同样居高不下，近三年分别为3.96亿元、4.57亿元、4.89亿元 ，大量资金投入营销，却未能有效转化为营收增长，反而侵蚀了企业利润。

利润方面，2020 - 2024年，海澜之家实现归母净利润分别为17.85亿元、24.91亿元、21.55亿元、29.52亿元、21.59亿元 ，同比分别变动 - 44.42%、39.6%、 - 13.49%、36.96%、 - 26.88% ，呈现明显的波动态势。2024年各季度，归母净利润分别为8.87亿元、7.5亿元、2.71亿元、2.51亿元 ，Q1同比增长10.41%，其余三个季度分别大幅下滑14.42%、64.88%、49.85% ，下半年成为利润大降的根源。除了收入影响，销售费用的持续攀升以及管理费用、研发费用的增长，都对利润产生了巨大的负面影响。

存货问题也一直困扰着海澜之家。近五年，公司存货分别为74.16亿元、81.2亿元、94.55亿元、93.37亿元、119.87亿元 ，始终保持在高位。虽然存货以可退货商品为主，但资产减值损失同样保持高位，2020 - 2024年分别为5.69亿元、5.63亿元、5.04亿元、4.52亿元、5.69亿元 ，其中存货跌价损失及合同履约成本减值损失是大头，分别为5.69亿元、4.32亿元、4.15亿元、3.33亿元、4.93亿元 ，严重侵蚀了利润。

现金流方面，2024年海澜之家货币资金锐减，从119.01亿元降至67.94亿元 ，同比骤降51.07亿元，降幅42.91% ，公司称主要因分配股利及支付存货采购款增加所致。2024年6月、9月，公司分别分红26.9亿元、11.05亿元 ，合计近38亿元，而购买商品、接受劳务支付的现金高达137.33亿元 ，同比增加20.34亿元，叠加销售商品收入减少，经营现金流大幅减少29.13亿元至23.17亿元 ，降幅55.7% 。2024年报拟分红8.64亿元，若加上去年中报分红，全年分红总额约19.69亿元 ，占净利润的九成，如此高额的分红，在公司业绩下滑时，难免引发对其资金分配合理性的质疑。

此外，海澜集团的资金压力也不容忽视。2024年6月13日，海澜集团将7500万股解除质押后同日又质押给中国进出口银行江苏省分行，占其持股比例4.25%，质押用途为自身经营。截至公告披露日，海澜集团累计质押8.75亿股，占其持股比例为49.55% ，接近一半，占公司总股本比例为18.22% 。尽管海澜之家表示质押风险可控，但如此高比例的质押，仍让人对海澜集团的资金状况感到担忧。

从股价表现来看，海澜之家自2022年10月以来股价波动较大，从低点2.84元/股上升至高点9.33元/股 ，随后又出现大幅波动，今年3月以来持续下滑，从8.94元/股下滑至6.85元/股 ，跌幅约23% 。截至6月24日收盘，股价为6.95元/股 ，总市值333.8亿元 ，TTM市盈率15.19倍，估值并不算低。股东人数和主力持仓机构也大幅减少，截至3月底，股东总人数3.9万户，较去年底减少2.59万户；主力持仓机构122家，较去年底减少438家，累计持有数量35.46亿，较去年底减少2亿股 ，这反映出市场对其信心的下降。

海澜之家曾经的辉煌毋庸置疑，但如今正面临着严峻的考验。销售费用居高不下、利润波动、存货减值、现金流紧张以及股价波动等一系列问题，都亟待解决。未来，海澜之家能否突破困境，重拾增长动力，还有待时间的检验，而这也需要公司在战略调整、成本控制、产品创新等多方面做出切实有效的努力。

出品丨九州商业观察

撰文丨九裘小妹

编辑｜邹猫小妹